聚焦募投管退，爲國資基金鬆綁賦能

4月7日，上海市國資委出臺《關於進一步推動市國資委監管企業私募股權投資基金高質量發展的指導意見》，推動國有資本成爲服務產業發展的長期資本、耐心資本、戰略資本。

“十五五”規劃綱要指出，要構建與科技創新相適應的科技金融體制，完善長期資本投早、投小、投長期、投硬科技支持政策，而國資正是這筆長期資本的主力軍。這幾年，上海不少優秀科技企業的背後，都有國資基金的身影。然而，程序冗長、激勵不足、考覈週期短等問題，導致國資基金在投項目時常常慢市場半拍。此次發佈的《意見》圍繞強導向、提能力、優機制三個方面推出16條工作舉措，旨在爲國資基金鬆綁、賦能。

錨定三大導向

私募股權基金，本質上是一個市場化金融產品，其專業管理權和資本所有權是分開的。《意見》明確“尊重市場化規律”“堅持法治化原則”“提升專業化能力”三大核心導向。

市場化方面，遵循基金長週期、高風險、人合性的行業特點屬性，推動募投管退各環節與市場通行規則相銜接；堅持法治化原則，釐清基金出資人、管理人、監管方的權責邊界，推動各主體依法行權、權責統一；人才專業化方面，培育招引專業化管理團隊，提升國資基金領投定價能力，提高基金全生命週期運作水平。

此外，圍繞上海“2+3+6+6”現代化產業體系佈局要求，市國資委將加強各類資本聯動，圍繞各區主導產業深化市區協同，打造定位清晰、功能互補的基金集羣，包括鼓勵監管企業發起設立創業投資基金，着力投早、投小、投長期、投硬科技，加大私募股權二級市場基金（S基金）、併購基金等組建力度，暢通退出渠道，鼓勵龍頭企業設立企業風險投資基金（CVC基金），圍繞創新鏈佈局孵化科創項目。

聚焦募投管退

在募資環節，《意見》簡化基金設立和募資流程，要求監管企業明確各級企業發起設立或參與投資基金的決策權限。投資募集期內的基金，符合條件的可免於國有資產評估。

投資方面，在“投早、投小、投硬科技”戰略導向的指引下，《意見》明確，爲招引優秀基金管理，監管企業可經相關決策程序後，對優秀基金管理人差異化設定國資出資比例、門檻收益率、管理費計提基數等條件，重點投向種子期、初創期科技型企業的基金可進一步放寬。

考慮到早期項目不確定性高，往往缺乏可參考的財務指標，對管理團隊的估值定價能力要求較高。如何提升領投能力？《意見》強調，國資基金應採用適配科技企業不同成長階段的科學估值方法，注重核心團隊能力、研發投入強度、技術原創性及突破度、專利質量、產業鏈戰略地位、成長預期等關鍵指標，提升早期科創領域的領投定價能力。

跟投和超額收益分成是市場化基金普遍施行的激勵約束機制。爲優化激勵約束機制，《意見》鼓勵產業投資基金和財務投資基金實施跟投機制，支持管理團隊通過持有SLP或GP份額的方式獲取跟投收益和超額收益分成，激發團隊積極性。

直擊“退出難”痛點

國資基金還有個痛點：退出難。市場上基金份額轉讓交易價格由於流動性折扣往往低於賬面價值，而現有估值模型無法充分體現流動性折扣要求，市場也無一定數量的公開交易數據支撐，導致國資LP難以決策折價交易，主動退出渠道受限。

對此，《意見》給出兩條路。一方面，共建私募基金S市場，完善S市場生態體系。推動上海股交中心依託證監會許可的區域性基金份額轉讓交易平臺定位，優化完善基金份額估值系統，定期發佈S基金交易數據，提升價格發現、合規保障、交易撮合與生態共建等功能，培育壯大S份額轉讓交易市場。

另一方面，優化估值調價機制，提升份額轉讓決策效率。監管企業轉讓基金份額、公司制基金轉讓已投企業股權時，可依據第三方機構基於項目情況、可比市場案例、資產流動性等因素出具的估值報告，合理確定調價幅度，維護國資權益，提升退出效率。後續，監管企業在批准國有基金份額轉讓方案時，可同步批准後續在未徵集到意向受讓方情形下允許階梯調價的幅度和下限，提升交易效率。

《意見》完整版如下：

關於進一步推動市國資委監管企業私募

股權投資基金高質量發展的指導意見

一、強化市場化、法治化、專業化導向

（一）尊重市場化規律。遵循私募股權投資基金長週期、高風險、人合性的行業特點，健全市場化激勵約束機制，推動國資基金募投管退各環節與市場通行規則相銜接。

（二）堅持法治化原則。堅持依法合規，釐清基金出資人、基金管理人、基金監管方的權責邊界，推動各主體依法行權、權責統一，履行誠實守信、謹慎勤勉義務。

（三）提升專業化能力。培育具備深厚專業素養與全球視野的管理團隊，着力提升國資基金領投定價能力，提高基金全生命週期運作水平，健全風險管控體系。

二、提升募投管退能力

（四）完善國資基金佈局。加強各類資本聯動，圍繞各區主導產業深化市區協同，打造定位清晰、功能互補的基金集羣。鼓勵監管企業發起設立創業投資基金，着力投早、投小、投長期、投硬科技。鼓勵監管企業加大私募股權二級市場基金（S基金）、併購基金等組建力度，暢通退出渠道。鼓勵龍頭企業設立企業風險投資基金（CVC基金），圍繞創新鏈佈局孵化科創項目。

（五）優化基金設立程序。對監管企業發起設立基金但不出資的，市國資委實施後備案管理。對監管企業在主業範圍內發起設立單一標的專項基金，可適度放寬認繳出資比例要求，支持監管企業適當簡化內部設立程序。監管企業應明確各層級企業發起設立或參與投資基金的決策權限，科學授權放權，規範操作流程。

（六）招引優秀基金管理人。監管企業可經相關決策程序後，對優秀基金管理人差異化設定國資出資比例、門檻收益率等條件，若按認繳規模支付管理費的，須匹配投資進度管控。投資策略中明確主要投資種子期、初創期科技型企業的基金可進一步放寬上述條件。

（七）優化資產評估要求。除基金擴募外，監管企業投資募集期內基金或持有份額的募集期內基金髮生非同比例增減資的，可按照基金合夥協議或章程約定確定價格。募集期結束後，因基金其他合夥人不履行出資義務導致監管企業基金份額持有比例被動增加的，如不涉及現金或非貨幣資產分配，可按照基金合夥協議或章程約定辦理變更手續。

（八）優化投決機制。監管企業可採取委派投資決策委員會（以下簡稱“投決會”）觀察員或顧問委員會委員等方式保障知情權、監督權。對確需提名投決會委員的，監管企業應提名具備履職能力、有助於提升投決水平的人員，並支持其在授權範圍內獨立發表投資決策意見。鼓勵國資基金根據需要引入一定比例的行業專家擔任投決會委員。

（九）提升領投定價能力。鼓勵國資基金在早期科創投資領域更好發揮領投定價作用。國資基金應採用適配科技企業不同發展階段的估值方法，注重核心團隊能力、研發投入強度、技術原創性及突破度、專利質量、產業鏈戰略地位、成長預期等關鍵指標，合理確定投資價格。

（十）打造投後賦能平臺。市國資委會同有關部門和單位建立市級投後賦能協同機制，加強信息集成互通和政策精準供給，構建市區協同的賦能網絡。鼓勵有條件的監管企業建設專業投後賦能機構，建立面向市場的“投資+融資、產業+生態、技術+轉化、人才+保障、信息+轉讓”綜合服務體系，形成可持續的商業模式。

（十一）培育基金份額轉讓市場。區域性股權市場運營機構應完善基金份額估值系統，制定差異化估值模型，定期發佈私募股權二級市場基金（S基金）交易數據，提升價格發現、合規保障、交易撮合與生態共建等功能。

（十二）鼓勵退出轉讓市場化定價。監管企業轉讓基金份額、公司制基金轉讓已投企業股權時，可依據第三方機構基於項目情況、可比市場案例、資產流動性等因素出具的估值報告，合理確定調價幅度，維護國資權益，提升退出效率。

三、完善基金管理機制

（十三）優化激勵約束機制。鼓勵產業投資基金和財務投資基金實施跟投機制，結合基金實際情況、員工支付能力科學設定跟投比例。支持基金管理團隊通過持有員工跟投平臺（SLP）份額或基金普通合夥人（GP）份額獲得跟投收益和超額收益分成，實現責權利統一。

（十四）優化考覈評價體系。監管企業應對國資基金和實控基金管理人實施年度和長週期相結合的考覈評價，重點關注投資組合整體表現，不簡單以單個項目或單一年度盈虧作爲考覈依據。應根據基金類型和所處運營階段，差異化設置財務性指標和非財務性指標。

（十五）加強基金監督管理。監管企業應建立健全基金管理制度體系，規範基金投資運作，杜絕利益輸送，防範廉潔風險，強化履職監督。對基金從業人員翫忽職守、濫用職權、徇私舞弊或者利用職務便利獲取或收受他人財物的，依規依紀依法追究責任。

（十六）加強國資基金黨建。堅持黨的領導與完善基金治理有機統一，把黨的領導融入基金業務全過程，在基金管理人中探索開展“分層分類、一單統管、界權定責、動態優化”清單管理模式，更好發揮黨組織的把關監督作用。